Nouvelle année 2012

L'économie mondiale continue de progresser tant bien que mal malgré les chocs répétés sur les marchés et une série de séismes politiques. Ces perturbations laissent cependant des traces. Plusieurs fissures sont apparues et menacent la reprise. Le risque d'un grave dérapage en Europe a augmenté au cours des derniers mois. Les politiciens et les dirigeants ont le pouvoir de prendre la situation en mains et d'éviter ce scénario du pire, mais ils ont jusqu'ici montré une dextérité discutable. Le dysfonctionnement politique a ébranlé la confiance et les restrictions budgétaires commencent à faire mal. Il est de plus en plus évident que ce cycle économique ne diffère guère des reprises qui ont suivi les crises financières dans le passé. Bref, le retour à la normale est invariablement long et laborieux.

Notre scénario de base demeure une économie qui réussira à se tirer d'affaire

Le contexte d'investissement actuel se prête à deux dénouements possibles, qui sont divergents. Suivant notre scénario de base, l'Europe se sortira tant bien que mal de la crise actuelle. Tout remède apporté à la crise ne sera probablement pas une panacée à long terme, mais persuadera plutôt les marchés qu'un effondrement est exclu. Nous pensons qu'une éventuelle récession en Europe sera relativement modérée et que l'Amérique du Nord évitera la récession. L'expansion mondiale devrait demeurer faible, mais positive, soutenue par le raffermissement de la croissance à l'extérieur des pays développés. Suivant l'autre dénouement, la crise européenne s'aggravera considérablement et entraînera des conséquences défavorables pour les actifs risqués, ainsi qu'un nouveau recul des rendements obligataires.

La situation continue de se détériorer dans la zone euro : elle sévit dans des pays qui en avaient été jusqu'ici les témoins, comme l'Italie, et menace de toucher l'Espagne et la Belgique. Malheureusement, les politiciens demeurent en mode « réaction ». Il faut qu'il y ait des tensions sur le marché pour qu'ils puissent obtenir l'appui de la population dont ils ont besoin pour mettre en œuvre des plans de sauvetage. La Banque centrale européenne (BCE) fait un travail remarquable en fournissant aux banques européennes des liquidités illimitées, mais même celles-ci ont des limites lorsque les banques commencent à manquer de garanties acceptables. La tournure des événements la plus probable pour la zone euro est qu'il faudra encore plusieurs mois avant qu'on en arrive à une solution cohérente et vraiment fonctionnelle. Il y aura probablement des épisodes de volatilité et de pessimisme jusqu'à ce qu'on la trouve.

Nos modèles indiquent que les États-Unis ne sont pas en récession en ce moment, mais qu'ils risquent d'y tomber au cours de la prochaine année. La menace provient moins de la situation intérieure du pays que de la possibilité de ratés en Europe qui auraient des conséquences planétaires. Même en l'absence d'une récession, les perspectives de croissance demeurent ternes. L'Amérique souffre encore de dysfonctions qui freinent une reprise économique digne de ce nom. Le secteur du logement offre toujours une résistance obstinée à toute amélioration importante, mais nous sommes de plus en plus certains qu'une reprise modeste et cahoteuse a toutes les chances de s'y amorcer. Le marché du travail fait aussi des siennes. La croissance de l'emploi semble maintenant reprendre modérément, mais elle pourra difficilement diminuer le taux de chômage excessif.

Le Canada continue de paraître mieux portant que la plupart des pays. L'amalgame de l'extension du crédit, de la croissance de l'emploi et des prix élevés et stables des marchandises est propice au maintien de gains économiques. Toutefois, il demeure très inhabituel pour l'économie canadienne de se dissocier nettement de celle des États-Unis, compte tenu en particulier de la tendance du dollar canadien à faire figure d'amortisseur. Ainsi, nous prévoyons que la croissance de l'économie canadienne ralentira en 2012.

Le dollar, valeur refuge au retour de l'aversion pour le risque

Nous ne savons pas encore si les faibles valeurs auxquelles était tombé le dollar américain l'été dernier ont marqué le creux de son marché baissier, ou si sa remontée de 8 % qui a suivi est attribuable uniquement à sa qualité de monnaie refuge. Nous pouvons toutefois affirmer que la 1 que le billet vert demeure une monnaie refuge, et que toutes les autres monnaies sont secondaires lorsqu'un sentiment d'aversion pour le risque envahit le marché. Étant donné que diverses questions restent à résoudre en Europe et que les besoins cruciaux de financement se concentreront au premier trimestre de l'an prochain, la propagation de la crise finira par peser sur l'euro. En ce qui concerne les autres monnaies, l'« impasse monétaire » de la dernière année, marquée par une volatilité insoutenable des valeurs de change, pourrait fort bien se poursuivre en 2012. Nous voulons tirer parti de la volatilité et préconisons l'établissement de positions en dollars américains ou l'augmentation de leur proportion lors des baisses du billet vert, car nous sommes d'avis que la volatilité finira par déboucher sur une hausse.

Inflation modérée et maintien de faibles taux à court terme

À l'échelle mondiale, l'inflation est encore un peu élevée en raison des effets persistants de la hausse des prix des marchandises lors du printemps 2011, mais ceux-ci s'atténuent maintenant rapidement. L'inflation retombera probablement à des niveaux normaux, voire en deçà, étant donné le ralentissement important et persistant de l'économie mondiale. Dans les banques centrales du monde, la consigne demeure de maintenir les taux d'intérêt à des niveaux historiquement bas. Pour les pays comme les États-Unis, le Royaume-Uni et le Japon, il en résulte des taux directeurs inchangés, puisque ceux-ci sont déjà fixés à leur valeur minimale. Le président de la BCE, Mario Draghi, semble plus disposé à prendre des mesures de relance monétaire que son prédécesseur, ce qui se traduira vraisemblablement par un assouplissement de la politique au cours des prochains mois.

Risques importants de hausse des rendements obligataires

La plupart des principaux pays continuent de connaître des rendements obligataires qui se situent près des valeurs planchers records malgré la crise qui sévit. Les raisons pour lesquelles les taux demeurent si bas sont simples : la politique expansionniste des banques centrales a pour effet d'abaisser les rendements dans la partie rapprochée de la courbe, et les investisseurs en quête de rendements diminuent la prime qu'ils exigent pour détenir des obligations à long terme. Les perspectives de croissance sont limitées et freinent le rendement réel des obligations, tandis que l'inflation paraît généralement contenue et empêche toute augmentation de la composante correspondante du rendement. La forte aversion pour le risque stimule la demande d'obligations, et plusieurs banques centrales se sont lancées activement dans un processus d'assouplissement quantitatif, ce qui crée une autre source de demande pour les obligations souveraines de leur pays. Pour toutes ces raisons, les rendements obligataires demeurent à de très bas niveaux.

Il reste à voir combien de temps durera cette conjoncture parfaite pour la chute des rendements. Une nouvelle baisse des rendements serait peu susceptible de se maintenir à partir de maintenant, sauf si l'implosion redoutée de la zone euro se réalise, alors que la possibilité de hausses sera beaucoup plus grande lorsque la crise s'atténuera et que la croissance reprendra en Europe. Nous n'avons pas besoin d'une « solution » à la crise de l'Europe pour tirer les rendements vers le haut. Plus exactement, un « remède » bienfaisant serait suffisant pour que les rendements obligataires amorcent leur retour vers la normale.

Les investisseurs en actions ont du mal à voir au-delà de la crise

Les marchés boursiers mondiaux affichent une volatilité inhabituellement forte depuis le milieu de l'été. Les périodes d'optimisme sont suivies de périodes de pessimisme, pendant lesquelles la peur et l'aversion pour le risque dominent. Les investisseurs en actions sont contraints de mettre en balance cette incertitude à court terme avec des valorisations attrayantes par rapport à la norme historique et, parfois, l'incertitude l'emporte. Au cours de cette période, les cours ont évolué dans une fourchette bien définie. Nous sommes toujours d'avis qu'il sera difficile pour les actions de franchir l'extrémité supérieure de la fourchette récente en l'absence d'une embellie importante de la crise de la dette souveraine en Europe. De même, il est peu probable que les actions reculent pour se fixer dans la partie inférieure de la fourchette, à moins qu'il n'y ait une intensification des diverses crises qui se répercutent sur l'économie mondiale, une augmentation du risque de récession ou une baisse des bénéfices.

Bien que les marchés se soient redressés depuis le début de 2009, les valorisations demeurent attrayantes. Les faibles ratios cours/bénéfices actuels laissent croire que les investisseurs sont sceptiques quant au maintien de la croissance des bénéfices, compte tenu du risque que la crise budgétaire en Europe entraîne une récession plus étendue. En rétrospective et dans la perspective d'une croissance économique durable et du rétablissement de la confiance des investisseurs, ces niveaux de valorisation pourraient un jour paraître étrangement bas.

La rentabilité et les données fondamentales des entreprises sont très vigoureuses. Il est bien établi que les entreprises ont procédé à des réductions de coûts draconiennes pendant la crise financière de 2008-2009 et qu'elles ont hésité à se remettre à embaucher du personnel lors de la reprise de la croissance. Leur prudence a contribué à transférer une proportion presque record du chiffre d'affaires au bénéfice net. Peu de choses portent à croire que les entreprises augmenteront sensiblement leurs dépenses dans un proche avenir. Par conséquent, tant qu'il y aura une croissance modeste, les marges devraient se maintenir et les bénéfices globaux pourront continuer de s'accroître.

Composition de l'actif : faible surpondération des actions et sous-pondération des obligations

Bien qu'il soit facile d'énumérer les risques qui pèsent sur la croissance, l'obtention d'une solution durable à la crise budgétaire en Europe passe par un processus qui devrait, au cours des prochains mois, convaincre davantage les investisseurs que le pire scénario sera évité. Les rendements actuels des obligations d'État des États-Unis, du Canada et du Royaume-Uni ne pourront pas se maintenir bien longtemps à leurs niveaux extrêmement faibles dans un contexte de croissance économique modérée et de progression vers la résolution de la crise. Nous suivons attentivement la diffusion de données indiquant que l'économie mondiale croît encore à un rythme acceptable, ce qui contribuera également à rétablir la confiance. À ce moment-là, les rendements obligataires se hisseront probablement au-dessus de leurs creux actuels, et il en résultera des pertes en capital pour les détenteurs d'obligations. Compte tenu de cette opinion, et de son risque implicite d'augmentation des rendements obligataires, nous continuons de sous-pondérer les titres à revenu fixe. Dans la catégorie des actions, nous conservons une légère surpondération. Même si la croissance restera faible l'an prochain, les valorisations boursières extrêmement basses présentent un potentiel de hausse. Tant que la croissance se poursuivra, la normalisation des cours alimentera en définitive les rendements. Toutefois, la surpondération des actions est relativement modeste, compte tenu de la situation changeante en Europe et de la divergence inhabituellement profonde entre les dénouements possibles de la crise. Nous recommandons donc, pour un portefeuille équilibré mondial, la combinaison d'actifs suivante : 57,5 % en actions (référence : 55 % dans une fourchette de 40 % à 70 %), 35,0 % en obligations (référence : 40 % dans une fourchette de 30 % à 60 %) et les 7,5 % restants en liquidités.

Les renseignements peuvent présenter des déclarations prospectives sur le rendement futur, les stratégies ou les mesures potentielles. L'emploi des modes conditionnel ou futur et des termes « pouvoir », « se pouvoir », « devoir », « s’attendre à », « soupçonner », « prévoir », « croire », « planifier », « anticiper », « évaluer », « avoir l'intention de », « objectif » ou d’expressions similaires permet de repérer les déclarations prospectives. Les déclarations prospectives ne garantissent pas le rendement futur. Les déclarations prospectives comportent des risques et des incertitudes inhérents, tant sur les placements que sur les facteurs économiques généraux, de sorte qu'il se peut que les prédictions, les prévisions, les projections et les autres déclarations prospectives ne se réalisent pas. Nous vous recommandons de ne pas vous fier indûment à ces déclarations, puisqu'un certain nombre de facteurs importants pourraient faire en sorte que les événements ou les résultats réels diffèrent considérablement de ceux qui sont mentionnés, explicitement ou implicitement, dans les déclarations prospectives faites dans ce rapport. Ces facteurs comprennent notamment les facteurs généraux d’ordre économique et politique ou liés au marché du Canada, des États-Unis et du monde entier, les taux d’intérêt et les taux de change, les marchés mondiaux des actions et des capitaux, la concurrence, les évolutions technologiques, les changements législatifs et réglementaires, les décisions judiciaires et administratives, les actions en justice et les catastrophes. La liste de facteurs importants ci–dessus n'est pas exhaustive. Avant de prendre une décision de placement, nous vous invitons à prendre en compte attentivement ces facteurs et d’autres. Toutes les opinions contenues dans les déclarations prospectives sont sujettes à changement et sont fournies de bonne foi, mais sans responsabilité légale.